Смена режима приходит в Федеральную резервную систему
Кевин Уорш на этой неделе предпринял первые шаги в своем стремлении возглавить Федеральную резервную систему. из темных веков.
Новый председатель Федеральной резервной системы уже более десяти лет утверждает, что коммуникационная стратегия ФРС, особенно ее инструменты для предоставления так называемых перспективных указаний по денежно-кредитной политике, нуждаются в переосмыслении. Он утверждает, что руководители центральных банков слишком много говорят, что направление вперед сбилосьи что превосходство ФРС на рынках и в экономике должно быть сокращено.
В беседе с инвесторами в прошлом году Уорш прямо высказал свой совет ФРС: «Хватит так много говорить. Больше думать, меньше говорить».
На своей первой пресс-конференции в качестве председателя ФРС Уорш применил это на практике. К очевидному разочарованию репортеров, собравшихся в зале для брифингов в штаб-квартире ФРС, Уорш решительно отказался предоставить руководство о том, куда политика ФРС может пойти дальше. Он отметил, что отказался представить прогноз для Сводного обзора экономических прогнозов ФРС, назвав себя недостающей точкой в так называемом точечном графике. Первое политическое заявление его Федерального комитета по открытому рынку (FOMC) было сведено к самому необходимому, без каких-либо заявлений об ожиданиях ФРС в отношении экономики или ставок.
Это немалое изменение. И Уорш дал понять, что это только начало. Он намекнул, что, скорее всего, прекратить практику проведения пресс-конференций после каждого заседания FOMC, новшество, введенное его предшественником, а теперь коллегой по совету ФРС Джеромом Пауэллом. Возможно, он вернется к графику «каждая вторая встреча», которому следуют Бен Бернанке и Джанет Йеллен. Или, возможно, он вообще откажется от регулярных пресс-конференций, собирая репортеров только тогда, когда это необходимо для объявления какой-то новой политики.
«У меня был великий старый наставник по имени Джордж Шульц, и его мантра заключалась в том, что пресс-конференции полезны, но когда она у вас есть, вы хотите быть уверены, что вам есть что сказать», — сказал Уорш собравшимся репортерам.
Он также намекнул, что точечная диаграмма, возможно, не будет долгой для этого мира. Для непосвященных: точечный график представляет собой диаграмму в «Сводке экономических прогнозов» ФРС (SEP), которая отмечена анонимными точками, где 19 официальных участников заседаний FOMC (члены с правом голоса плюс другие региональные президенты ФРС) считают, что процентные ставки будут находиться в различных точках в будущем. Действительно, вполне возможно, что вся ПСР будет отменена.
Неудивительно, что вызов Уорша статус-кво вызвал возражения от журналистов и аналитиков, которые уже почти два десятилетия привыкли к тому, как дела обстоят. «Означает ли меньше разговоров в ФРС больше шума для рынков?» – спросил заголовок в агентстве Reuters. Уолл Стрит Джорнал сообщил, что «некоторым наблюдателям из ФРС он расширил оправданное возражение до чего-то более широкого, отбросив не только прогнозы о следующем шаге, но и любые объяснения того, как комитет будет аргументировать свой путь к решению».
Еще до того, как он вступил в должность, репортеры бросились тихо критиковать позицию Уорша. «Уорш сигнализирует о том, что он возглавит менее прозрачную Федеральную резервную систему», — заголовок на Yahoo! Об этом заявило в апреле после того, как Уорш дал показания при его утверждении.
Стоит уделить время размышлению почему ФРС начала так много говорить и как передовое руководство и его более широкая коммуникационная стратегия стали такой заметной чертой центрального банка. До 1990-х годов ФРС намеренно была непрозрачной. Рынкам часто приходилось делать выводы о решениях FOMC (независимо от того, ужесточает или ослабляет политику ФРС) на основе операций на открытом рынке. Ситуация начала меняться в 1994 году, когда FOMC начал публиковать заявления после заседаний. Лишь в 1999 году ФРС начала использовать прогнозные заявления о «наклоне» или «предвзятости» политики.
Когда разразился финансовый кризис и ставка ФРС упала до нуляФРС начала применять на практике то, что было теоретически разработано такими экономистами, как Гаути Эггертссон и Майкл Вудфорд, и фактически опробовано центральным банком Японии. Поскольку предполагается, что центральный банк не может эффективно снизить процентную ставку ниже нуля, экономисты разработали идею о том, как облегчить денежно-кредитную политику и стимулировать экономику другими способами. И эта идея заключалась в руководстве вперед.
Быстрая версия выглядит следующим образом. Когда короткая ставка фиксируется на нулевом уровне, центральный банк все еще может стимулировать спрос путем обещают держать ставки ниже в будущем чем это было бы в противном случае. ФРС возьмет на себя обязательство выйти за рамки обычных правил денежно-кредитной политики и сохранить свои процентные ставки «ниже и дольше», чтобы стимулировать текущий спрос.
В декабре 2008 года ФРС сократила целевой диапазон процентных ставок до 0–0,25 процента и заявила, что слабые условия, скорее всего, гарантируют исключительно низкие ставки «в течение некоторого времени».» Протокол показывает, что комитет подробно обсудил, как говорить с общественностью и рынками о новом режиме.
Шло время, а экономика продолжала стагнировать, ФРС руководство вперед стало более четким. В августе 2011 года FOMC заявил, что условия, скорее всего, потребуют исключительно низких ставок «по крайней мере, до середины 2013 года». В январе 2012 года эта дата была перенесена на «конец 2014 года». Позже в 2012 году ФРС приняла руководство, основанное на пороговых значениях, заявив, что ставки будут оставаться близкими к нулю, по крайней мере, до тех пор, пока уровень безработицы будет выше 6,5 процента, а прогнозы инфляции останутся сдержанными.
А ФРС представила множество новых коммуникационных инструментов. В апреле 2011 года тогдашний председатель Бернанке провел первая пресс-конференция после заседания FOMC. В январе 2012 года оно официально приняло цель по инфляции в два процента и прямо заявило, что более четкая коммуникация является способом уменьшить неопределенность, повысить эффективность политики и повысить подотчетность. Точечный график также появился в 2012 году, предоставив рынкам ежеквартальный набор индивидуальных прогнозов ставок. Формально прогнозы не имели обязательной силы, но на самом деле их предполагалось воспринимать как обещание относительно денежно-кредитной политики, потому что именно так работает теория опережающего руководства. Рынок должен поверить, что вы придерживаетесь своего политического курса.
Конечно, ФРС не ограничилась прогнозами и обещаниями. Он также развернул крупномасштабные покупки облигаций это стало известно как количественное смягчение. Но даже это было формой коммуникационной стратегии. Несмотря на свои огромные размеры, сами по себе покупки облигаций не оказали существенного влияния на стимулирование экономики. Но покупка ФРС облигаций на сотни миллиардов долларов рассматривалась как помощь убедить рынок в ее приверженности поддержанию исключительно низких ставок.
Сейчас самое время отметить, что до сих пор неясно, насколько эффективным было все это на самом деле. Защитники новой коммуникационной стратегии говорят, что она не позволила рецессии финансового кризиса перерасти в гораздо более глубокую депрессию. Но ФРС регулярно не удавалось достичь своей цели по инфляции в два процента, регулярно отставая от нее. И экономика оставалась крайне вялой, несмотря на все рекомендации, точечные графики и покупку облигаций — настолько вялой, что либеральный экономист Ларри Саммерс решил, что экономика вступила в период «вековой стагнации». Циники могли бы сказать, что это был просто способ избегание встречи с неудачей фискального стимулирования администрации Байдена и новой агрессивной денежно-кредитной политики, направленной на фактическое стимулирование экономического роста. Некоторые критики полагают, что эта политика на самом деле имела неприятные последствия, продлевая спад, возможно, потому, что они сообщали рынкам, домохозяйствам и предприятиям, что ФРС считает, что экономика все еще находится в тяжелом положении.
Что действительно невероятно, так это то, что все эти программы кризисной эпохи пережили сам кризис. Вместо того, чтобы уйти на пенсию, они стали частью основного механизма ФРС. Точечный график, календарные рекомендации, пороговые значения, подсказки для пресс-конференций и тщательно продуманные заявления превратили обходной путь кризиса в постоянную операционную процедуру. Огромный баланс привел к новому денежно-кредитному режиму сверхизбыточных резервов, который в конечном итоге полностью отменил резервные требования для банков и сделал главный инструмент политики ФРС — определение базовой ставки по федеральным фондам — ненужным, вынудив ФРС использовать проценты по резервам для управления краткосрочными ставками.
ФРС пришла к выводу, что управление ожиданиями является сутью денежно-кредитной политики. Но теория прямого наведения никогда не делала подобных заявлений. Предполагалось, что это инструмент экстренной помощи. И теперь это стал тот инструмент денежно-кредитной политики и основной взгляд ФРС на мир. Опасность инфляции, например, стала рассматриваться главным образом с точки зрения опасности «незакрепленных» инфляционных ожиданий. Это были ожидания полностью.
То, что делает Уорш, не сделает ФРС менее прозрачной. И, по мнению Кармел Кримминс из Reuters, речь на самом деле не идет о предоставлении «центральным банкам большей гибкости». Форвардное руководство не было рождено как инициатива по обеспечению прозрачности или подавлению волатильности. Это был инструмент стимулирования нулевой нижней границы. Радикальные изменения, которые планирует Уорш, следует рассматривать как попытку вывести ФРС из колеи финансового кризиса и вернуть ее на основной путь денежно-кредитной политики.
Как сказал Уорш в своем прошлогоднем выступлении, «упреждающее руководство — инструмент, развернутый с большой помпой во время финансового кризиса, — не играет особой роли в обычные времена. Движение рынков с помощью заклинаний ФРС заманчиво, но бесполезно для работы ФРС и, в конечном счете, для ее миссии».
